Thorchain 的 Lending 产品单纯从加杠杆角度来说并不是最好的产品，虽然没有借款费用，但多次内部交易费用磨损对用户也不见友好。

撰文：Yilan@LD Capital US

Thorchain 使用 RUNE 作为交易媒介的新型 Lending，本质上存在类似 Luna 的无抵押铸造机制吗？

Thorchain 借贷特点在于，无利息无清算风险无时间限制（初始期，最短贷款期限为 30 天），对用户来说，本质是在空 USD，多 BTC/ETH 的抵押资产；对协议来说本质是在空 BTC/ETH，多 USD。

债务以 TOR（Thornchain 的 USD 等价物）计价，因此用户类似于金本位期权购买 BTC 的 OTM call，协议 /RUNE 的持有者是对手方。

开启新贷款会对 RUNE 资产产生通缩效应，而关闭贷款会对 RUNE 资产产生通胀效应。BTC 抵押品会先兑换为 RUNE，然后销毁，最后再铸造 RUNE 兑换所需的资产。

在这个过程中，抵押品价值 - 债务的差值部分除去手续费外，即对应 RUNE 的净销毁价值。因此在有 30 天赎回期的限制下，目前是只会产生通缩。

一旦用户选择关闭贷款，如果抵押物在还款时上涨，RUNE 价格不变时，需要铸造更多的 RUNE 以兑换所需资产，这会导致通胀。

如果 RUNE 的价格上涨，那就不需要 mint 那么多 RUNE 是理想的局面，如果 RUNE 价格下跌，那通胀会更加严重。如果抵押物在还款时下跌，RUNE 价格不变，用户可能选择不还款（不产生铸造）。

因此，如果在贷款开启和关闭时，RUNE 相对于 BTC 的价值保持不变，那么 RUNE 不会产生净通胀效应（销毁的数量与铸造的数量减去交换费用相同）。然而，如果抵押资产相对于 RUNE 的价值在贷款开启和关闭之间增加，那么 RUNE 供应将产生净通胀。

为了解决通胀问题，借贷控制措施已经就位：如果铸造导致总供应超过 500 万 RUNE，还有一个断路器设计。

在这种情况下，储备将介入赎回贷款（而不是进一步的铸造），整个借贷设计将停止并退出使用。

从上述的机制可以看出，借贷人的需求是做多 BTC（或者其他抵押资产，但实际上存在其他更好的加杠杆工具），协议本身是做空 BTC。所以熊市 BTC 下跌协议安全，如果 BTC 价格涨 RUNE 价格又跌，那就肯定会顶格通胀，不过由于断路器的存在 cap 也只有 500 万。

并且由于复杂的多重换算，下图可以感受到一个借款流程经历的摩擦，不过至少 4 次的 swap 过程产生 RUNE 形式的费用都会销毁，这部分是实打实的通缩，不过是以用户的交易摩擦为代价，因此我对没有借款利息的理解是本质上可以看做使用多重 swap fee 代替 interest rate。

总得来说，借款人存入任意 Thorchain 支持的 A 资产（初始阶段只能是 BTC/ETH）兑换成 RUNE，并借出 50%（CR 200% 的情况下）的对应资产，本质上另 50% 的抵押价值完全取决于 RUNE 的价值，如果在还款时 RUNE- A 资产的汇率下跌过多，对协议来说通胀到 cap 的 500 万似乎无法避免。

Thorchain 的 Lending 产品产生了吸储效应（Capital sink），使用用户的抵押资产沉淀为 swap 池中的资产流动性。将原生代币 RUNE 作为借还款过程中必不可少的媒介，增加了销毁和铸造的场景，但同时也引发类似 LUNA 的通胀担忧。事实上协议做了控制风险措施，Lending 的使用有限，容量较小。

整体来说，在目前的体量（495 万）不论通缩通胀对 RUNE 基本面来看并不会产生根本性的影响，另外 Thorchain 对用户来说，资金效率也不高，CR 在 200%-500% 之间，最终可能会浮动于 300%-400% 之间，单纯从加杠杆角度来说并不是最好的产品。并且虽然没有借款费用，但多次内部交易费用磨损对用户也不见友好。

但是，仅评价 Lending 这一个产品并不能代表整个 Thorchain DeFi 产品矩阵的发展情况。