近期 USDC 的脱锚风波再一次将稳定币推上了风口浪尖。

撰文：Cabin Crew

稳定币于加密市场的重要性不言而喻，在过去的两年间，稳定币总市值从 60 亿美元增长到了 22 年 5 月的峰值 188 亿美元， 而后缓慢下降至目前的 133 亿美元。相较于加密总市值和 defi TVL 的波动而言，稳定币的市值变化较为平缓。然而在相对平缓的数据变化背后却暗藏着许多轰动一时的事件：UST 的崛起与崩盘、Tornado Cash 被制裁、USDC 的脱锚风波、BUSD 被 SEC 叫停等，无一不牵动着整个加密市场的神经。

( 稳定币市值与 defi TVL 变化，资料来源：defillama)

参照金融学中的「三元悖论」，稳定币也被认为也存在「不可能三角」，即：价格锚定、去中心化、资本效率三者不可能同时实现。稳定币通常会在上述三个目标中实现两种或者各满足一部分，大致可分以下三类：

• 中心化稳定币：中心化实体发行，与美元保持 1:1 兑换，如 USDT、USDC、BUSD 等；
• 部分去中心化稳定币：智能合约控制，通过链上资产（部分中心化稳定币）抵押铸造，如 DAI、FRAX、crvUSD、GHO 等；
• 完全去中心化稳定币：智能合约控制，完全由去中心化资产支撑，如 UST、LUSD、sUSD 等。

（货币政策的不可能三角，资料来源：wikipedia)

从市场组成上来看，目前中心化稳定币占据了 93% 以上的稳定币市场，去中心化稳定币自从 UST 崩盘后增长便陷入了停滞，目前占据约 7% 的市场份额。

（稳定币市值分布，资料来源：defillama)

目前去中心化稳定币的困境主要在于两方面：流动性规模不足导致缺乏广泛的使用场景以及超额抵押率导致的资本效率低下。Curve 于 2022 年 11 月发布了去中心化稳定币 crvUSD 白皮书，对去中心化、价格锚定、资本效率三者之间的抉择做出了新的平衡优化，有望扩大去中心化稳定币的应用。

一、crvUSD 机制

1.清算机制

在目前大部分的抵押清算机制中，当抵押物价格快速下跌时会引发全面清算，容易导致坏账风险和较大的清算亏损。crvUSD 引入了一种创新的清算模式：借贷流动性自动化做市商算法 Lending-Liquidating AMM（LLAMMA），是 crvUSD 最大创新之一。

LLAMMA 的核心思想在于构建了一个「持续清算」和「持续去清算」的 AMM 策略。当抵押品价格波动时，LLAMMA 会自动在抵押物与稳定币之间进行头寸转换。比如 LLAMMA 观察到该抵押品的价格正在下跌，它会自动将抵押物的头寸逐步转换为 crvUSD。同样的如果价格回升，LLAMMA 会自动将头寸转换回抵押物。因此，LLAMMA 不是瞬时清算，而是在连续范围内平稳发生，能够在不产生坏账的情况下降低清算风险。

（资料来源：crvUSD 白皮书 )

根据 Curve 公布的测试结果来看，当 3 天内价格波动低于清算阈值 10% 时，仅损失了 1% 的抵押品。

( 资料来源：crvUSD 白皮书 )

2.价格锚定机制

crvUSD 采用了算法市场操作机制 Automatic Stabalizer （类似 Frax 的 AMO 机制）来维持 crvUSD 的价格锚定。这种机制下，将允许在没有大的 PSM、对第三方套利者的依赖、信贷、部分准备金制度等情况下维持价格锚定。

当市场价格高于锚定价格时，将会通过 Automatic Stabalizer 铸造 crvUSD 直接存入 Curve 的流动池中增加流动性供应，直至 crvUSD 回到锚定价格；

当市场价格低于锚定价格时，会从流动池中取出 crvUSD 并销毁，从而减少 crvUSD 的供应量；

( 资料来源：crvUSD 白皮书 )

3.低费用互换

crvUSD 的另一个关键特征是，每种特定形式的抵押品都充当其自己的可公开交易的 AMM。每当在 LLAMMA 中存入一个新的抵押品，就会创建一个与 crvUSD 配对的新的流动性池（例如 ETH/crvUSD 等），因此可以通过 crvUSD 在更广泛的代币之间实现低费用互换。

二、总结

虽然尚未公布 crvUSD 具体支持的抵押品类别（白皮书上只以 ETH 为例），不过从其 GitHub 的 ControllerFactory 中可看到，该系统能支持任意数量的抵押品配对（ControllerFactory 中的最大值为 50,000）。这意味着 crvUSD 的去中心化程度是根据其抵押物的选择范围（ETH、stETH、3crv、LP 等）动态变化的；

Curve 本身作为最大的去中心化交易所之一，天然的能够赋予 crvUSD 充足的应用场景，以 crvUSD 为广泛资产低费用互换的桥梁，可能会让 crvUSD 成为 defi 中利用率最高的稳定币。同时 crvUSD 潜在支持的抵押物包括了 Curve 上的头部 LP（st LP、3crv LP 等），较其他的去中心化稳定在资本效率方面有明显的优势，在以太坊上海升级完成后这一优势可能会逐渐凸显；

综上，crvUSD 通过在去中心化、价格锚定、资本效率三者之间动态平衡优化，有望成为 defi 中使用率最高的去中心化稳定币。