稳定币的竞争本质上是合规能力、技术效率、收益创新与全球化策略的综合博弈。

撰文：MaoSphere

根据 Dune 与 Artemis 联合发布的 2025 年稳定币现状报告，截至 2025 年 2 月，全球稳定币供应量已达 2140 亿美元，年转账量突破 35 万亿美元，远超 Visa。活跃地址数量激增 53%，机构资金大量涌入，推动传统金融与加密市场的融合。去中心化稳定币如 USDe 和 USDS 迅速崛起，分别成为第三大和新兴的重要稳定币,但 USDC 因监管利好和巨头合作，市值翻倍至 560 亿美元，USDT 市场份额下滑，转向 P2P 汇款领域，总市值增长至 1460 亿美元，仍是市值最大的稳定币。这两者仍处在毋庸置疑的领导地位。今天我们就来分析一下这两个项目。

Tether

在 Tether 官网自己的常见问题解答中提到，「所有 Tether 代币都以 1:1 的比例与相应的法币挂钩（例如，1 USDT = 1 美元），并且由 Tether 的储备金 100% 支持」。所以 Tether 是一种法币抵押稳定币，目前提供五种与不同法币和商品挂钩的稳定币：USDT（美元）、EURT（欧元）、CNHT（人民币）、MXNT（墨西哥比索）和 XAUT（黄金）。

Tether 由 Brock Pierce、Craig Sellars 和 Reeve Collins 于 2014 年 7 月创立，最初名为「Realcoin」，是一种旨在与美元（USD）保持固定 1:1 兑换比例的稳定币。作为最早创建的稳定币之一，基于 Mastercoin（Omni）构建（比特币的一个协议层）。首批代币于 2014 年 10 月在 Omni 上发行，并于 2014 年 11 月重新命名为「Tether」，开创了法币抵押稳定币模式，并且获得了最广泛的交易。Tether 的法定货币计价代币是在各种区块链上发行的数字资产。每个发行和流通的 Tether 代币都由 Tether 及其关联公司持有的资产（「储备」）支持,目前每季度会发布储备报告。

从结构来看，截至 2024 年 12 月 31 日，Tether Holdings Limited 还曾是一家英属维尔京群岛公司。Tether Limited 是集团的成员之一，已在美国财政部金融犯罪执法网络注册货币服务业务。截至 2024 年 12 月 31 日，集团成员根据适用法律向英属维尔京群岛金融调查局提交了报告。集团的某些成员于 2025 年 1 月成功从英属维尔京群岛迁移到萨尔瓦多。Tether International S.A. de C.V.成为法定货币计价代币的唯一发行方。Tether International S.A. de C.V.已根据萨尔瓦多数字资产发行法获得稳定币发行方和数字资产服务提供商的授权，并受萨尔瓦多数字资产国家委员会规定的监管要求的约束。TG Commodities S.A. de C.V.已根据萨尔瓦多数字资产发行法获得稳定币发行方和数字资产服务提供商的授权，并受萨尔瓦多数字资产国家委员会规定的监管要求的约束。目前萨尔瓦多正迅速崛起成为全球数字资产和技术创新的中心，试图凭借其前瞻性的政策、有利的监管环境以及不断壮大的比特币专业社区。通过拥抱区块链技术和数字货币，萨尔瓦多正在培育一个鼓励创新并吸引更广泛金融和技术领域投资的生态系统。萨尔瓦多政府甚至规划「比特币城」经济特区，旨在打造一个免税、能源自给自足的未来城市，主要依靠地热能源支持比特币挖矿。

Tether 的技术栈有三个层次，每个层次都有许多功能：

• 第一层是原生区块链。Tether 使用每个区块链的原生交易系统来支持该区块链的代币化系统。
• 第二层是该区块链的代币化系统。每个区块链的代币化系统允许 Tether 跟踪和报告 Tether 代币的流通；以及让用户能够在点对点、伪匿名、加密安全的环境中；支持的区块链钱包 / 软件中；支持多签名和离线冷存储支持系统中交易和存储 Tether 代币和其他资产 / 代币。
• 第三层是 Tether 集团，集团不同的业务实体分别负责接受法定货币存款并发行相应的 Tether 代币；发送法定货币取款并撤销相应的 Tether 代币；公开报告储备证明；以及运营 Tether 网站（在该平台上允许符合条件的 KYC 验证客户直接与 Tether 以 1:1 的固定汇率（减去费用）购买和赎回 Tether 代币）

Tether 的用户也相当多元，对于个人来说，其使用 Tether 的目的也不尽相同，包括寻求每日获利的交易者；寻求安全存储其数字资产的长期持有者；那些希望更自由、更快速、更便宜地进行全球支付的人；在发展中国家寻求首次获得金融服务或在本地货币贬值或不稳定的环境中寻找价值储存的人；寻求创造新技术的开发者。对于商家来说，允许商家以法定货币价值定价商品，而不是数字资产（没有变动的转换率 / 购买窗口），消除中介。对于交易所来说也解决了使用传统金融系统接受法定货币存款和取款可能复杂、风险高、缓慢且昂贵的问题。因此，2024 年，Tether 的净利润达到 137 亿美元,一方面收入来自于手续费收入，一方面来自于储备投资收益，Tether 将用户存入的美元储备投资于短期美国国债和其他高流动性资产，通过利息差实现盈利（而且资金成本为零啊！）[1]。

根据 BDO 所审计的截至 2024 年 12 月 31 日的数据，抵押资产的结构大致如下（仅包括发行方 Tether International Limited (BVI) 和 Tether Limited (HK)）本季度的一大亮点是 Tether 对美国国债的敞口增加，超越了德国和阿联酋等主要经济体，这使得 Tether 成为全球最大的美国国债持有者之一。这些持有量为美国债务市场提供了关键的流动性和实力，并侧面增强了全球对美元稳定性的信心。

在 Tether 结束这一创纪录的一年之际，其首席执行官 Paolo Ardoino 表示：

「Tether2024 年第四季度的认证意见进一步巩固了我们在金融透明度、流动性和创新领域的全球领导地位。美国国债持有量超过 1130 亿美元，储备缓冲超过 70 亿美元，全年新发行代币 450 亿美元，Tether 继续在数字资产领域树立稳定性和信任的黄金标准。集团权益超过 200 亿美元。我们在萨尔瓦多的牌照里程碑以及对变革性领域的投资，进一步凸显了我们致力于推动金融包容性和韧性的坚定承诺。」

截至 2025 年 1 月 22 日，Tether 拥有 882 名客户。目前通过 Tether 网站购买 Tether 代币的最低购买金额为 100,000 美元，通过 Tether 网站购买 Tether 代币目前需支付 0.1% 或 1,000 美元（赎回）和 0.1%（购买）的费用，当然这需要通过 KYC 的流程。Tether 代币也可以在二级市场购买和出售，包括在萨尔瓦多境外支持 Tether 代币的交易所和场外交易平台，比如币安、OKX、Coinbase、Kraken 等。用户还可以使用任何支持的区块链钱包进行 Tether 代币的交易和存储。截至本文发布之日，其流通量仍在上升：

今年三月 Tether 宣布任命 Simon McWilliams 为 CFO，这是公司迈向全面财务审计这一历史性举措的重要一步。这位新 CFO 将主导 Tether 进一步致力于透明度和监管准备的工作。随着他的任命，Tether 坚定地承诺完成全面审计，这是提升行业标准和加强监管参与的关键一步。尽管 Tether 已经通过 BDO 的季度认证，为稳定币透明度设定了基准，但全面审计将确保更大的财务完整性和储备验证。审计是 Tether 更广泛战略的关键一步，旨在扩大其在机构金融体系中的影响力。随着对美元支持资产的需求不断增长，Tether 已成为获取美元的最大数字渠道，惠及全球超过 4 亿用户，尤其是新兴市场和被银行行业忽视的无银行账户人群。除此之外，从其战略投资上，我们也可以看到它打算通过投资多个行业来多元化其投资组合的倾向，包括：

1. 完成对 Zengo 钱包的战略性投资。Zengo 钱包是一家领先的自我托管加密钱包，以其对安全性和易用性的关注而闻名。此次投资凸显了 Tether 致力于推进安全的自我托管解决方案以及推动稳定币全球普及的承诺。
2. 2025 年 3 月 27 日 Tether 宣布对 Be Water 进行战略性投资。Be Water 是一家创新型媒体公司，专注于音频、视频、电影和现场内容的制作与分发。通过 1000 万欧元的增资和股权收购，Tether 将在本月底前获得 Be Water 30.4% 的股份。通过此次投资，Tether 和 Be Water 将合作提升数字内容分发，整合新的技术解决方案，并支持 Be Water 品牌的国际扩张。
3. 对视频平台 Rumble 的 7.75 亿美元投资
4. 对尤文图斯足球俱乐部的战略性少数股权，以及
5. 对专注于脑机接口技术的公司贝莱德神经技术（Blackrock Neurotech）的 2 亿美元投资。

这些举措表明了 Tether 致力于推动多个行业的技术创新。

USDC

USDT 在亚洲新兴市场的 P2P 支付和交易所流动性中占优，而 USDC 更多用于欧美合规金融场景（如跨境汇款和机构 DeFi），作为第二大市值稳定币，它算是拥抱监管的一个典范。接下来我们来说说 USDC。

虽然诞生时间较晚，但是 USDC 的历史比较波折。2018 年 5 月 15 日，Circle 宣布了 USDC，并于同年 9 月由 Centre 正式推出。Centre 是由 Circle 和 Coinbase 合资成立的联盟，后来 2021 年 3 月 29 日，Visa 宣布支持 USDC，使其能够在 Visa 的支付网络中用于销售交易，一时风光无量。后来在 2023 年我们都知道传统金融行业发生的回顾银行事件波及了币圈。2023 年 3 月 10 日，硅谷银行（SVB）因流动性不足和资不抵债而被迫关闭，成为美国历史上第二大规模的银行倒闭事件。硅谷银行是 Circle 的六家银行合作伙伴之一，管理着约 25% 的 USDC 现金储备。3 月 11 日，Circle 宣布其在硅谷银行存放了约 33 亿美元的 USDC 储备金，占总储备的 8%。由于硅谷银行倒闭，这部分资金被冻结，引发市场对 USDC 的信任危机。由于市场对 Circle 可能无法收回储备金的担忧，投资者恐慌性抛售 USDC，导致其价格一度跌至 0.87 美元，创下历史上最严重的脱锚。恐慌情绪蔓延，大量用户试图将 USDC 兑换为美元或其他加密货币，导致 USDC 赎回系统出现挤兑风险。部分交易所（如 Coinbase 和币安）暂停了 USDC 与美元的兑换服务。Circle 承诺，如果硅谷银行的 33 亿美元储备金无法 100% 返还，将使用公司资源和外部资本弥补短缺。3 月 12 日，美国监管机构承诺全额补偿硅谷银行储户，Circle 的现金储备问题得以缓解。USDC 价格逐渐回升至 0.95 美元附近。这一事件也提醒市场，稳定币的稳定性并非绝对，在一定程度上仍需依赖传统金融体系的稳定性。

2023 年 8 月 Circle 和 Coinbase 解散了自 2018 年以来负责管理 USDC 的 Centre 联盟。Circle 通过以 2.1 亿美元的股票收购 Coinbase 在 Centre 的剩余 50% 股权，使 Centre 成为其全资子公司，并于 2023 年 12 月正式解散。这一举措使 Circle 完全掌控 USDC 的发行和治理，包括持有所有智能合约密钥、遵守储备治理法规以及在新区块链上启用 USDC，这一举措使 Circle 获得了对 USDC 的完全治理权。这一决定也完全可以理解，随着稳定币面临越来越严格的监管审查，尤其是在 TerraUSD 崩溃和硅谷银行事件后，Circle 希望通过更清晰的治理结构来满足监管要求。尽管 Centre 解散，Circle 和 Coinbase 仍保持紧密的收入共享合作关系。Coinbase 通过持有 Circle 的股权，继续从 USDC 储备收入中获益，并且其平台持有的 USDC 数量直接影响其收入分成比例。

一切尘埃落定以后，USDC 目前是由总部位于美国的金融科技公司 Circle 发行。在美国，Circle 在所有需要的美国司法管辖区持有相关许可证。此外，Circle 在纽约和路易斯安那持有虚拟货币许可证，并在金融犯罪执法网络（FinCEN）注册为」货币服务业务「机构。除了在美国取得的牌照外 ，在其他法域取得了百慕大数字资产业务（DAB）许可证、法国电子货币机构许可证（Electronic Money Institution License）、新加坡主要支付机构许可证（Major Payment Institution License）、英国英国金融行为监管局电子货币发行许可证（Financial Conduct Authority E-Money Issuer License）。

USDC 储备的大部分存放在 Circle Reserve Fund（USDXX）中，这是一个根据 1940 年《投资公司法》（经修订）第 2a-7 条设立的货币市场基金。通过贝莱德（BlackRock），Circle Reserve Fund 的投资组合每日都会由独立的第三方进行报告，并且这些报告对公众开放。总结一下产品说明书：

总结

根 Tether 类似，Circle 的盈利模式主要包括以下几个方面：

1. 储备金收益：Circle 将用户存入的美元储备投资于短期美国国债、回购协议等低风险资产，通过利息差实现盈利。2024 年，Circle 通过储备资产获得 17 亿美元收入，其中 50% 与 Coinbase 共享。

2. 生态合作：机构用户通过 Circle Mint 铸造或赎回 USDC 时需支付手续费，费率通常为 0.1%-0.5%。USDC 支持 16 条区块链，Circle 通过跨链协议（如 CCTP）收取转账费用，2024 年跨链交易量超 200 亿美元。USDC 在 Compound、Aave 等平台的借贷和流动性挖矿场景中，Circle 可能与协议方分成交易费用。

3. 企业服务：Circle 为银行、支付公司提供 USDC 托管、结算等服务，例如与摩根大通合作开发数字资产基础设施。Circle 的合规工具（如链上监控、KYC/AML 系统）可授权给交易所或企业，收取技术服务费。

4. 2025 年 Circle 收购 Hashnote 后推出 USYC（代币化货币市场基金），为机构提供 3.8% 的年化收益，同时通过管理费盈利。

根据 2025 年 3 月 28 日德勤发布的截至 2025 年 1 月 31 日的 USDC 储备资产明细：

对比两边储备资产的配置，Tether 的资产配置更为多元化，除了美国国债外，还包括现金及现金等价物、担保贷款、企业债券、基金和贵金属等。这种多元化的配置可能为 Tether 提供了更高的稳定性和抗风险能力，但也增加了复杂性和潜在的不透明性。相比之下，USDC 的资产配置相对简单，主要集中在现金和美国国债上，这使得其储备资产的透明度和稳定性更容易被验证。

从发展趋势来看，USDT 通过东南亚、拉美本地支付通道扩展，而 USDC 依托欧美金融机构合作（如万事达卡）推动商户场景。在合规和透明度方面，两者还是有比较大的差别。USDC 积极拥抱美国联邦监管，而 USDT 早期依赖离岸架构，近期通过新加坡、香港等地的合规合作扩张新兴市场。USDT 将 80% 资金投入短期美债和逆回购协议，年化收益约 4.5%，支撑其 2024 年 137 亿美元净利润，USDC 更侧重现金和超短期国债，流动性更高但收益较低。但 USDT 持有少量企业债和比特币，潜在波动性高于 USDC 的纯现金类资产。

在合规上，Circle 一直在践行它的战略，Circle 是第一个符合加拿大发行稳定币要求的项目、在 ADGM 成立公司以拓展其中东市场，2024 年，Circle 成为第一个完全遵守欧洲《加密资产市场（MiCA）法规》的主要稳定币发行方。它的 CSO 说：「随着这一进展，并以法国作为我们在欧洲的监管中心，USDC 和 EURC 在欧盟范围内享有通行证——这是一个拥有超过 4.45 亿消费者的市场，构成了全球第三大经济体。鉴于稳定币具有新颖的全球流通性，Circle 与法国和欧盟的监管和政策利益相关者合作，确保了 USDC 和 EURC 在欧盟的全球流通性。这不仅为欧盟市场参与者提供了以当地货币计价的稳定币，还确保了在欧盟的美元活动受到全面监管。与此同时，在美国，众议院和参议院的立法进展现在可能在即将上任的特朗普政府下找到通过的路径，该政府已表明了支持增长、支持创新和亲加密货币的立场。这并不是美国需要从零开始的政策工作，因为已经有一个两党框架，用于制定美国稳定币的规则，以及加密货币市场结构的规则。在这种背景下，特朗普总统有机会将其在竞选中承诺的美国在加密货币领域的领导地位变为现实。通过监管稳定币，美国可以帮助确保数字美元成为互联网的储备货币，就像它们是全球的储备货币一样。」

尾声

稳定币的竞争涉及多个复杂层面，需从技术、金融、监管及市场等多个角度综合评估。一方面，市场份额和交易活跃度是衡量稳定币主导地位的直接指标，截至 2024 年，USDT 以超过 70% 的市占率稳居首位，日交易量占比达 46.85%，远超 USDC（21.3%）和 DAI（3.39%）。另一方面，支持更多区块链可提升流动性和应用场景。例如，USDT 和 USDC 均覆盖主流公链，而 Solana 链上的 USDC 因 Meme 币热潮交易量激增。传统稳定币（如 USDT、USDC）未与用户分享储备收益，而生息稳定币通过分润模式吸引长期持有者，但需解决流动性碎片化问题。

稳定币的竞争本质上是合规能力、技术效率、收益创新与全球化策略的综合博弈。未来，头部项目（如 USDT、USDC）需持续优化储备管理、拓展应用场景，而新兴势力可能通过差异化定位抢占细分市场。监管的统一性与技术安全性将是行业长期发展的关键变量。稳定币市场预计将在 2025-2030 年间深度融入全球金融体系，但也可能面临严格监管和央行数字货币（CBDC）的挑战。

[脚注]

[1]https://assets.ctfassets.net/vyse88cgwfbl/6L2yLNnLltcCP6ZcTxJrll/aea0ec279fea08637445c8be57f63d87/ISAE_3000R_-_Opinion_on_Tether_Consolidated_Financials_Figures_31.12.2024.pdf